公司治理，或者說公司治理結構、公司治理體系和公司治理機制，是現代企業制度中最重要的框架。現代企業制度與系統化企業的根本區別在於所有權與經營權的分離，或者說所有權與控制權的分離，因此需要形成所有者與經營者的制衡機制來管理和控制企業。現代企業中的公司治理結構就是這樣壹種協調股東和其他利益相關者之間關系的機制，它涉及激勵和約束等諸多方面。簡單來說，公司治理結構就是處理企業各種契約關系的制度。
財務管理作為在公司治理結構框架下存在和運行的重要管理制度，直接反映了財務環境的變化，需要根據環境的變化進行適當的調整。公司治理的邏輯發生了變化，或者說公司的目標發生了變化，那麽公司財務決策的出發點和歸宿必然會發生相應的變化，即財務運作所驅動的財務管理目標也會發生相應的變化。不同的財務管理目標會產生不同的財務管理運行機制。深入理解南方企業制度的核心——公司治理結構，正確理解公司治理邏輯，進而科學確定財務管理目標，從而優化公司財務管理行為，實現財務管理的良性規避，具有重要的現實意義。
壹個
公司治理結構是西方發達國家關於公司戰略定位的壹個常見概念。盡管由於經濟、社會和文化的差異以及不同的歷史演變軌跡，不同國家和地區的公司治理結構存在差異，但在最近20年裏，人們越來越意識到在對西方大公司的研究中建立良好的公司治理結構的極端重要性。因此，國際社會越來越關註如何建立有效的公司治理結構。許多國家都把建立良好的公司治理結構作為增強經濟活力、提高經濟績效的基本手段。
目前西方的公司治理結構通常有美式、日式、德式，各種模式的特點也廣受關註，這裏不再贅述。但是，如果僅僅從這種經驗的角度去理解公司治理結構，就沒有抓住問題的本質，也就難以把握公司治理結構的發展趨勢。建立良好的公司治理結構可以促使企業更有效地利用資源，從而更好地實現公司的目標。但是公司的目標，也就是做財務決策的目標，是股東財富最大化還是企業價值最大化？在這樣壹個根本性的問題上，遵循不同的邏輯會形成不同的公司治理模式。從公司治理結構的主體來看，前者可稱為“股東優先”模式，後者可稱為“共同治理”模式。兩者的本質區別在於，公司的目標是只服務於剪毛工的利益，還是服務於所有利益相關者或利益相關者的利益。
“股東優先”的公司治理結構在西方國家已經廣泛流行。在這樣的治理邏輯下，作為物質資本的所有者，股東的地位是至高無上的，而人力資本則收益甚微。只有授權經營者根據股東利益行使控制權，才能保證企業的效率。因此，這種治理結構的出發點是如何建立壹種激勵和約束經營者行為的最優機制，使其努力工作，實現股東財富最大化。但是，由於經營者具有不同於所有者的獨立利益目標，在所有權和控制權分離的條件下，經營者在獲取企業控制權方面處於有利地位，在信息不對稱的條件下，其自由處置行為往往有損於股東的利益。至於債權人、員工等利益相關者，由於在企業中的話語權較弱，其相應的權益自然難以得到保護，從而為經營者創造了有利的生存環境，實現自身利益的最大化。為了克服這種治理模式的內在缺陷，必須實現公司治理結構的創新，摒棄股東至上的治理邏輯。
在現代市場經濟條件下，企業的目標不僅僅是追求所有者資本收益的最大化。企業本質上是多邊契約關系的總和，或者說是由人力資本和物質資本構成的“契約網絡”。契約本身所包含的利益相關者的平等和獨立，要求公司治理結構的主體應該是平等和獨立的。這些相互關聯的主體，包括股東、債權人、經營者、生產者、消費者、供應商等相關利益主體，構成了利益相關者，企業的效率需要建立在利益相關者平等的基礎上。在這樣壹種新的公司治理邏輯中，企業不僅要關註股東的利益，還要關註其他利益相關者對經營者的監督；不僅要強調經營者的權威性，還要強調其他利益相關者的實際參與。具體來說，董事會和監事會中應有股東以外的利益相關者代表(如職工代表和債權人代表)發揮利益相關者的作用。這種公司治理邏輯就是“共同治理”模式。
企業也是團隊生產或長期合作的集合體，其人力資源和非人力資源相互依存。任何壹方的隨意退出或投機取巧行為，都可能使對方的利益受到損失。為了保護從屬資源不受損害，團隊成員必須締結長期合同，以確保可預測的利益補償。這種多邊合作模式，即共同治理，恰恰有助於維持利益相關者的長期合作，從而逐漸成為各國公司治理結構的現實選擇。
二
近年來，我國國有企業改革的重點壹直是改進和完善政府對企業經營行為的激勵和約束，即從確保國有資產保值增值的角度來構建國有企業的治理結構，具體體現為政府有權任免經營管理者，控制企業的重大決策，監督經營管理者的行為。可見，所有者利益或股東財富最大化已經成為企業制度效率的基本標準。這種改革思路大致可以稱為“股東至上”的治理邏輯。
在這樣的治理邏輯下，中國整個國有企業改革的漸進過程表現為政府對企業放權以及放權後對經營者監管的過程。國有企業股份制改革後，在設置公司治理結構時也是按照股東資產回報最大化的原則來設置激勵約束機制。但由於政府在遠離企業的地方行使所有者職能，企業中沒有所有者代表，不僅最終難以形成激勵約束機制，而且國有資本和政府權力的結合使得經營者可以隨意剝奪其他小股東和債權人的權利，企業職工參與決策和監督的權利也往往因為職代會的形式而難以發揮實際作用。由於國有企業股東至上的治理邏輯沒有解決關鍵所有者被架空、國有資產到處被侵蝕的問題，損害股東權益的異常行為時常出現。
黨的十五屆四中全會通過的《中共中央關於國有企業改革和發展若幹重大問題的決定》(以下簡稱《決定》)提出，“按照國家所有、分級管理、授權經營、分工監督的原則，逐步建立國有資產管理、監督、運營的體制和機制，建立健全嚴格的責任制度。確保投資者到位。”這就為解決公有制經濟下特有的所有者缺位問題創造了條件。但是，要落實這壹重要文件精神，從根本上解決國有企業管理者濫用權力造成的國有資產流失問題，保護其他利益相關者的合法權益，還必須改變公司治理的思路，遵循符合中國國情和歷史發展趨勢的“共治”邏輯。
事實上，我國在“共治”方面已經有很多實踐，比如在公司董事會和監事會中引入職工董事和職工監事，債權人參與對企業行為的監督，實行利潤分成制和職工持股制等。我國《公司法》也明確規定，監事會中應當有適當比例的公司職工代表；公司決定聽取公司工會和職工的意見和建議，這將有助於完善國有企業的治理結構。
然而，當我國把現代企業制度作為國有企業的改革方向時，相當壹部分企業並沒有按照規範運作，特別是公司治理結構嚴重扭曲。比如有的公司董事長和總經理兼任，在避免領導層內部矛盾的同時放棄了制衡；壹些董事會成員與經理重疊，這為內部人控制打開了大門；有人不同意董事會集體決策、個人負責的議事規則。嚴格的受托責任制度未能形成。有些做法達不到公司治理結構最基本的要求，更不用說長期以來被忽視的企業所有利益相關者的平等了。
三
1998年4月，由29個發達國家組成的經濟合作與發展組織(oecd)成立了壹個專門委員會，根據世界各國的公司治理經驗和理論研究成果，制定公司治理結構的國際標準。1999年5月，oecd理事會正式通過了《公司治理結構原則》，這是第壹套由政府為公司治理結構制定的國際標準，得到了國際社會的積極響應。該原則旨在為各國政府部門制定公司治理結構的法律和監管框架提供參考，也為證券交易所、投資者、公司和參與者提供指導。它代表了oecd成員國建立良好公司治理結構的基本考慮，其主要內容包括五個方面:
1.治理結構框架應維護股東權利；
2.治理結構框架應確保所有股東，包括少數股東和外國股東，得到平等對待。如果股東的權利受到損害，他們應該有機會得到有效的賠償。
3.公司治理結構框架應確認利益相關者的合法權利，鼓勵公司和利益相關者積極合作，創造財富和就業機會，維護企業的財務穩健。
4.治理結構框架應確保及時、準確地披露與公司有關的任何重大事項，包括財務狀況、經營狀況、所有權狀況和公司治理狀況等信息。
5.治理結構框架應保證董事會對公司的戰略指導和對管理層人員的有效監督，保證董事會對公司和股東負責。
以上幾點是關於公司治理結構的核心要素。雖然良好的公司治理結構沒有單壹的模式，但有關國家的實踐表明，良好的公司治理結構必須具有壹些共同的要素。這些原則基於各種現有公司治理模式的共同要素。因為這壹原則考慮到了各種利益相關者在公司治理結構中的作用，它承認公司的競爭力和最終成功是利益相關者協同作用的結果，也是不同資源特別是員工的貢獻。因此，如果這些壹般原則也可以稱為“模式”，從邏輯上講，我們可以粗略地稱之為“共同治理”模式。
現代公司是利益相關者之間締結的“契約網絡”。所有利益相關者要麽向公司投入物質資本，要麽投入人力資本，以期獲得單壹主體無法獲得的合作利益。共同治理的邏輯強調所有利益相關者都要把公司的適應性作為自身利益的來源，進而發展到利益相關者共同擁有剩余索取權和控制權分配來相互制約的地步。這種多元化的公司治理結構符合契約主體機會均等的基本理念和現代產權理論的基本內涵，因此具有廣闊的發展前景。
四
作為企業經營的經濟環境中最直接的部分，治理結構決定了企業的目標，並提供了實現這些目標和監督其運作的手段。企業財務管理的目標是為企業的目標服務的，當然也是由治理結構決定的。財務管理的目標制約著財務運行的基本方向。如果不能看到公司治理結構的發展變化，及時調整公司財務管理的目標，財務運行機制就不可能合理，從而影響公司治理的效率。
在股東至上的公司治理邏輯下，財務管理的目標是通過合理的財務管理為股東帶來最大的財富。換句話說，企業財務管理的目標是股東財富最大化。在股份經濟條件下，股東的財富由兩個因素決定:他們擁有的股份數量和股票市場價格。當股數固定，股價達到最高時，股東財富也達到最大，於是股東財富最大化就演變為股價最大化。
與20世紀50年代以前在西方根深蒂固的利潤最大化財務管理目標相比，股東財富最大化財務管理目標由於考慮了不確定性、時間價值和股東資金成本，無疑更加科學合理，有其積極的內涵。第壹，對於附加險，需要更高的預期收益補償，忽略風險的差異會導致錯誤的決策；第二，對於同樣的投資回報，現金流入越早，其價值越大。忽視對現金流入時間的判斷會導致錯誤的決策。第三，當公司可以通過壹項新的投資來提高盈利能力時，如果公司的股東在另壹項風險相同的投資中可以用同樣的資金獲得更高的收益率，那麽只要考慮到股東的利益，公司的經營者就會投資收益更高的項目。可見，股東財富最大化相對於利潤最大化的優勢是顯而易見的:風險因素考慮全面，因為風險的高低會對股價產生重要影響；在壹定程度上克服企業追求利潤的短期行為，因為不僅當期利潤會影響公司股價，而且預期的未來利潤也會對公司股價產生重要影響；既要提高公司利潤，又要權衡股東資金的機會成本，不能忽視相對比較而損害股東利益。
顯然，由股東至上的治理邏輯決定，股東財富最大化的財務管理目標只強調股東的利益，而對其他利益相關者的利益關註不夠。隨著公司治理結構的創新，共同治理的治理邏輯強調現代企業只有服務於利益相關者才能實現可持續發展，從而企業價值最大化成為企業財務管理的目標。
在共治邏輯下，財務管理的目標是通過合理的財務管理實現企業總價值最大化。這壹目標兼顧了利益相關者的合法權益，關註企業的可持續發展或長期穩定發展。因為企業的價值可以用企業持續經營過程中預期收益(或自由現金流)的折現價值之和來表示，而且折現率適合企業的風險，所以只有當風險和收益很好地平衡時，企業價值才能達到最大。
與股東財富最大化的財務管理目標相比，企業價值最大化還充分考慮了不確定性和時間價值，強調風險與回報的平衡，將風險限制在企業能夠承受的範圍內，具有更豐富的內涵。壹是營造和諧的企業與股東關系，努力培養穩定的股東；第二，創造和諧的工作環境，關心員工的利益，培養他們的認同感；第三，加強與債權人的聯系，邀請債權人參與重大財務決策，培養可靠的資金供應商。第四，關心政府政策的變化並嚴格執行，努力參與政府政策的變化並嚴格執行，努力參與政府決策活動。此外，我們應該關註客戶的利益，以提高市場份額，講信譽，維護企業形象。顯然，從經營者的財務管理來看，上述各利益相關者都能對企業的財務管理產生影響:股東大會或董事會通過投票決定企業的主要管理者；債權人要求企業保持良好的資本結構和適當的償債能力，並按照合同規定的用途使用資金；員工是企業財富的創造者，提供人力資本必然要求合理的報酬；政府為企業提供公共服務，同時也通過稅收分享收益。正是所有利益相關者的共同參與，構成了企業的利益平衡機制。如果壹方試圖通過損害另壹方的利益來使另壹方獲利，結果就會產生沖突，如股東拋售股票、債權人拒絕貸款、員工懈怠、政府罰款等不利現象，影響企業的可持續發展，最終損害企業的價值。
五
股東的治理邏輯首先認為股東承擔了企業的全部剩余風險，因此也應享有企業發展帶來的全部稅後收益，即股東持有剩余索取權。相對於債權人和員工，由於股東承擔了最大的義務和風險，也應該享有最大的權利和回報，即股東財富最大化。實際上，現代企業不僅是承擔風險的股東，還有其他利益相關者，所以企業財務管理的目標不能承擔相當大的風險，企業財務管理的目標不能只強調股東的風險，其他利益相關者也承擔相當大的風險，所以企業財務管理的目標不能只強調相當大的風險，企業財務管理的目標不能只強調股東的利益而不管。比如債權人，由於現代企業對財務杠桿的充分利用，大大提高了負債率，他們實際上變成了與股東共擔財務風險；對於企業中的員工來說，由於簡單的體力勞動較少，復雜的腦力勞動較多，他們在企業中投入了大量的特殊人力資本。企業壹旦虧損或倒閉，不僅面臨投資損失，甚至危及自身和家人的生存。
在現實的經濟活動中，為企業付出心血的其實是經營者和員工，而很多物質資本所有者作為公司的股東，在資本市場上往往扮演著“投機者”的角色。他們只關心市場上資金價差所包含的套利機會，不關心企業的生存和發展。如果被投資企業業績不佳，甚至破產，他們首先想到的是“用腳投票”，從而解除相關利益關系。
另壹方面，隨著社會的進步和企業的發展，物質資本的所有者，這種依賴性越來越強。由於現代市場經濟競爭日益激烈，企業必須具備來自人力資本的創新能力，才能獲得更多的利潤。沒有創新的經營者和壹批忠誠的員工的支持，企業很難維持現狀。
鑒於人力資本和物質資本相對地位的變化越來越明顯，利益相關者的合作在促進企業可持續發展中發揮著越來越重要的作用，股東至上的公司治理邏輯必然要求變革，股東財富最大化的財務管理目標也需要相應優化。只有其他利益相關者的利益得到保護和合理滿足，才有助於企業價值最大化，增加股東財富；企業價值最大化，所有利益相關者的利益都能增加。這樣，在共治的治理邏輯下，公司財務管理達到了良性循環。
六
現代企業制度是產權清晰、權責明確、政企分開、管理科學，符合社會化大生產要求，適應市場經濟運行的企業制度。為了在我國建立現代企業制度，根據《公司法》、《決定》等有關規定，公司治理結構就是要形成這樣壹種結構:所有者通過法定形式進入企業行使職能，通過企業中的權力機構、決策機構、監督機構和執行機構保障所有者的最終控制權，形成所有者、經營者和職工之間的激勵和制衡機制，建立科學的領導體制、決策程序和責任制度。
公司治理結構受經濟、社會歷史傳統、國家政策等多種因素影響，沒有標準模式。我國公司治理結構的構建既不能簡單移植國外現成做法，也不能忽視壹些已有的普遍基本原則，尤其是符合現代市場經濟內在要求的“共同治理”邏輯。中國是在社會主義制度背景下發展市場經濟，所以強調利益相關者尤其是員工的利益可能更重要。如果以員工為治理結構的主體，由於在企業內部，將更容易觀察到經營者的行為，有助於解決信息不對稱條件下難以監控經營者行為的問題。
隨著全球經濟壹體化，國際資本流動使公司能夠從更廣泛的投資者那裏籌集資金。建立良好的公司治理是建立市場信心和鼓勵更穩定的長期國際資本流入的重要手段。公司能在多大程度上遵守良好治理結構的基本原則，越來越成為影響投資決策的重要因素。許多國家將良好的公司治理結構安排作為增強經濟競爭力的壹種方式。近年來，在金融市場的動蕩中，良好的公司治理結構的重要性再次凸顯。
目前，我們在理解公司治理結構是公司制度核心的基礎上，認識到良好的公司治理結構是提高經營效率的關鍵因素，進而建立股東、董事會、經理、員工等利益相關者之間的關系，認識到財務管理目標隨著公司治理結構的發展而變化，進而在企業價值的增長中通過財務管理活動滿足利益相關者的利益，這對保持中國企業的可持續發展具有深遠的意義。沒有壹套規範的公司治理結構和壹系列科學的管理，特別是財務管理，我們的現代企業制度就無法真正建立，我們的經濟效益就無法穩步提高。