陳達
10個月前
(應《證券市場周刊》邀請，筆者簡單談了壹下P2P鼻祖LendingClub的商業模式，全文刊登在本期《證券市場周刊》上。)
不做功課，只聽貸款醜聞，真以為LendingClub的商業模式和國內鄉鎮企業壹樣，遲早會跑路。
P2P信貸並不是什麽新技術。廣義而言，所有不涉及傳統銀行作為媒介的信貸行為都是P2P。脫媒了，就上路了。張三借給李四半條野豬腿，聖殿騎士借給路易七世金銀首飾。P2P的歷史和人類的歷史壹樣悠久。當然，由於古代信息閉塞，各地P2P習俗差異很大。比如韓愈的《劉子厚墓誌銘》中描述，唐、元時期，柳州當地的P2P都要拿自己的孩子做抵押。如果不能按時還錢，在利息和本金相等的情況下，債權人會直接沒收人質當奴隸，非常野蠻。上述聖殿騎士，法國王室為了違約，直接將其解散。通過這些例子，也可以讀出P2P最大的悲哀——交易對手風險太刺激。
互聯網時代，P2P信貸長得綠油油的，尖牙利齒的，用技術武裝後開始全面成長。2005年在倫敦，壹家名為Zopa的公司發布了世界上第壹個在線P2P平臺。憑借先行者的優勢，Zopa目前已經成長為歐洲最大的P2P服務提供商。2006年2月，壹家名為Proper的美國公司開始P2P運營，在9個月的時間裏，它吸收了6.5438億+的會員和2000萬美元的貸款資金。隨後在2007年5月，生活在臉書應用生態，被譽為P2P鼻祖的LendingClub正式問世。2007年8月，完成A輪融資的LendingClub開始從臉書生態中獨立出來，逐漸成為行業的壹面旗幟。當然，目前可能是壹面破旗。
Lending Club (NYSE: LC)成立於2006年，主要業務是為市場提供P2P貸款的平臺中介服務。該公司的總部設在舊金山。公司運營初期只提供個人貸款服務，到2012年，平臺貸款總額達到654380億美元。2014，14年2月，LengdingClub在紐交所上市，成為當年最大的科技股IPO。2014後，公司開始為小企業提供商業貸款服務。最新財報顯示，2015年，LendingClub平臺新增貸款額達83.6億美元，而業內Jiro Prosper僅為37億美元，大朗優勢明顯。
P2P獨創的冰淇淋模式
要真正了解LendingClub，就要從Plain Vanilla這種最基礎最原始的P2P商業模式說起。與傳統商業銀行和國內壹些所謂的“巔峰”公司不同，P2P公司不會出借自己的資金。他們只是充當熱情的皮條客，讓借款人楊白勞和貸款人(投資人)黃世仁相愛。通過債務證券化，小額零星貸款將被打包成債務憑證組合，供“投資者”——即實際貸款人——進行“投資”。
既然是皮條客，得到的自然是事成之後的所得。P2P平臺賺的錢來自向借款人收取的“貸款發起費”和向出借人收取的壹部分利息提成。皮條客很樂意把服務換成自來水；楊白勞很樂意拿到貸款，流程快捷方便，避免了傳統銀行繁文縟節的折磨；黃世仁感到高興的是，貸出資金的投資回報遠遠高於存款利率。三勝。太完美了。
至於LendingClub上的具體費用，對於楊白勞來說，平臺對A級貸款收取1%到5%，B級貸款收取5%到6%。對於黃世仁:平臺收取65438+每筆貸款還款額0%的服務費。Lending Club占A、B、C三個級別貸款的大頭，其中B、C占多數。不考慮貨幣的時間價值，壹筆65，438+00，000美元的B級貸款，期限為36個月，年化利率，APR)為65，438+02%，成立費為5%，從頭到尾大概能得到500美元的成立費和65，438+065，438+09美元的成立費。市場經濟再次證明，不承擔交易對手的風險，不拿貸款總額6.2%的利潤，皮條客總會有春天。
這是P2P最基本的商業模式，就像最初的冰淇淋。無論自動化審核系統多麽犀利，貸款資產證券化多麽耀眼，如何讓三個利益相關者(楊、黃、皮)各得其所，得到心靈的滿足，才是這種模式成功的關鍵。當然，就像檸檬的市場(經濟學指的是信息不對稱的市場，比如二手車市場)壹樣，三方存在利益沖突，比如楊白勞想違約，黃世仁怕違約，所以解決信息不對稱這個永恒的問題勢在必行，這樣才會有更多的黃世仁余糧來投奔。
貸款審計與美國個人征信系統
這就有了Lending Club原有模式的第壹層巧克力餡，兩個關鍵詞:個人征信和透明度。在2015的年報中，Lending Club將透明化設定為解決方案之壹。讓我們看看Lending Club如何描繪出壹幅普通楊白勞的超透視肖像。
這幅畫太美了，不能看。我的第壹反應是:霧，絕對是霧。這不是楊白勞，這分明是楊逍子，他生動地描繪了美國最繁華的資產階級。感覺自己尷尬的癌癥就要發作了。FICO評分沒問題，但是比如16.4年的信用記錄，其實是壹個很美的數字，讓妳很受傷。信用記錄的時長不是從妳開第壹張信用卡開始直接計算的。這個數字是妳最老的信用卡、最新的信用卡、所有信用卡的平均開戶時間、使用不同類型信用賬戶的時間(如房貸、助學貸款等)等信息的加權平均值。)，而美國的平均信用記錄是7年左右。除了多年的信用記錄，年收入也是壹個迷人的數字:自信Top 10%。
然而，LendingClub模式的壹個方面受到了質疑:楊白勞的生活經歷。惠譽壹針見血地指出，P2P平臺的風險可能遠比看上去的要大。顯然存在壹個類似逆向選擇的問題:P2P平臺借錢的人是壹個有偏見的群體，大部分被傳統銀行排斥，內心陰暗；因此，P2P平臺會傾向於吸引和囤積違約風險較高的借款人。此外，惠譽還認為，P2P平臺過於依賴信用評分或年收入等量化指標，這些指標有時並不能反映風險。美國是壹個過度消費的社會，收入多的人可能更容易因為消費多而陷入資不抵債的境地。很多人從LendingClub借錢只是為了還信用卡。妳能指望那些連信用卡都還不起的人的財務狀況有多舒服？
說到FICO評分，我們先簡單介紹壹下美國的個人征信系統。在美國，社會各界公認的三大消費者報告機構(CRA)分別是Experian、Equifax和TransUnion。這三家機構雖有公信，但與政府無關，都是自私自利的營利機構。當銀行需要審核妳的個人信用信息時，會選擇這三家公司中的壹家或幾家來“硬拉”妳的信用記錄，以便看透。當然，硬拉行為本身會傷害被拉人的信用記錄，因為“妳被拉了”=“妳要借錢”=“妳沒錢”=“妳信用不好”，大部分模型都會在計算中加入硬拉次數。所以溫馨生活小貼士:在美國，要極其小心被無良金融機構暴力拉。
除了三大CRA，我們還需要知道美國還有幾個信用評分模型:FICO，VantageScore，Experian PLUS Score，Equivalency Score等等。FICO是當之無愧的行業領袖，也是大多數發卡銀行的選擇。所以在LendingClub對普通楊白勞的畫像中，FICO得分達到了699，而目前美國的平均FICO得分約為695，這意味著就FICO信用得分而言，LendingClub的楊白勞是普通大眾。從各種渠道都可以向LendingClub貸款，最低信用分660分。我在各大征信網站做了壹個調查。現實中很多人即使達到680甚至700也可能被拒絕貸款。實事求是地說，LendingClub的口味比較犀利，借貸也不是很野。
科技股？金融股？
與傳統銀行的貸款審批相比，LendingClub最大的特點就是“自動化”，這也是為什麽Lending Club在上市初期被市場估值為科技公司，而實際上卻是金融公司——妓女杜十娘被估值為業務員蘇小小。根據該公司的年報，LendingClub使用內部開發的軟件“以高度自動化的方式獲取借款人和投資者，並處理註冊流程、信貸決策和信用評分計算，以及服務和支付系統”，並“開發自己的現金管理軟件來處理電子現金轉移”。“幾乎所有的支付都是通過ACH (Automated Clearing House，類似於國內網銀轉賬)電子支付網絡進行的，以發放貸款、收取還款並將其發送給貸款人。
當呼叫海嘯的機器人機器人信貸員像烏鴉壹樣飛來時，蝶變後的效率是驚人的。CBS新聞援引內部人士的話稱，美國銀行的平均貸款審批時間為45天，而LendingClub只需7天。在這7天中，通常會發生以下事件:
1.寶寶正在受苦的楊白勞登錄LendingClub網站，輸入初步申請，填寫所需金額；
2.LendingClub的機器人完成壹次“軟拉”，收集壹些基本的信用信息，壹般不會影響申請人的信用評分；
3.初審通過後，機器人為楊白勞提供報價，包括利率、分期、期限、月還款額等。壹般有幾種選擇；
4.楊白勞選擇了壹項貸款，並填寫了壹份詳細的申請表。LendngClub對貸款進行評級，並在網站上發布貸款請求。
5.黃世仁選擇是否投稿，但他暫時看不到楊白勞的個人信息。
6.壹旦黃世仁願意出資至少60%的貸款金額，LendingClub將準備發放配套資金；如果低於60%，LendingClub將準備釋放資金，並提供重新懸掛剩余金額的選項。LendingClub聲稱不到65，438+0%的貸款是不完全匹配的。
7.如果30天沒有興趣，楊白勞的申請將過期，需要重申。
8.黃世仁出資完成後，這筆錢在LendingClub手中，LendingClub將核實楊白勞的個人資料和銀行信息。這時，LendingClub會翻看楊白勞的信用記錄，以獲取詳細信息。楊白勞可能需要提供更多的申請材料。
9.LendingClub通過ACH把錢轉到楊白勞的銀行賬戶。
這七天就像西西弗斯中的壹塊巨石，讓LendingClub的雪球滾得像風和水壹樣大。
貸款違約和壞賬凈核銷
那麽，有了這個高度自動化的貸款審核系統，我們的貸款船能不翻嗎？當然，貸款違約就像1型糖尿病，只能控制，不能治愈。LendingClub官方並未給出整體違約率的準確數字，壹些研究機構給出的數字約為5%至7%。我們也可以在LendingClub發布的信息中找到其各級貸款的具體表現(見下圖)。好在LendingClub經營歷史比較長，2011壹季度之前的貸款基本都到期了。我們可以大致算出各級壞賬的凈核銷率和貸款總額(見下表)。
a級貸款表示不想和其他級別說話，投以輕蔑的壹瞥。雖然A級不盡如人意，但其他表現確實堪憂，壞賬率遠高於傳統銀行。例如，花旗銀行的數字約為2%，信用卡公司Discover Financials的數字可能略高於2%。LendingClub的審核機制在技術上可能是可靠的，但是壞賬率並不理想，因為有類似前面提到的逆向選擇的問題——找上門來的都是被銀行拒絕的楊白勞。通過其內部會計，LengingClub統計貸款逾期後每個時間段最終核銷的貸款比率。下圖代表的是2015 15年10月至3月的平均“九個月內貸款回收情況”。註銷凈額等於註銷總額減去這九個月期間結束後三個月內收回的資金。所以左上角的28%指的是2065438+2005年10月到3月進入寬限期的所有貸款，其中28%的貸款不幸被核銷。
發行銀行與貸款證券化
於是我們在原有的冰淇淋模型上加了壹層個人信用巧克力，但即便如此，遊戲還是玩不了，更別說玩多了。首先，LendingClub沒有銀行牌照，不能發放貸款。他們需要找壹個合作的發卡行來為他們解決這個問題。LendingClub的招股書大致解釋了其與猶他州WebBank銀行的密切合作關系:所有貸款均由WebBank發放，他們是每筆貸款的出借人；達成貸款協議時，網銀將貸款及其所有權利轉讓給LendingClub，失去追索權；LendingClub將向WebBank支付“投資者為投資貸款票據支付的總價格”。簡而言之，WebBank貸出資金，並將貸款及其權利轉售給LendingClub。
LendingClub手握巨額貸款資產，陷入沈思已久。我在守護這座金山，如何最大化資產的流動性，擴大投資者基礎？簡單五個字:資產證券化。如何進行？簡單的五個字:向華爾街學習。談到證券化，華爾街說我不針對任何人，這裏的每個人都是垃圾。別忘了LendingClub本質上是壹家金融公司。Lending Club創始人雷諾·拉普蘭什(Renaud Laplanche)在紐約金融圈混了很久。該公司與華爾街有著千絲萬縷的聯系，很容易將平臺上的貸款資產證券化。LendinigClub在使用其引以為傲的自動化系統審批貸款時，還會對不同的借款人進行評分，並在此基礎上對貸款進行從A到G的評級(A為最高信用等級)；之後，貸款將被分成稱為票據(債務憑證，打包成大額稱為憑證)的小單位，每張面值25美元，期限為36或60個月；最後，所有票據將被重新包裝，以25美元的最小單位出售給投資者，票據上的所有經濟利益將每月分配給相應的投資者。當然，LendingClub會告訴妳，投資不同借款人的票據，會有分散風險的效果。
與曾經讓資本主義世界沈淪的債務抵押債券(CDO)相比，LendingClub的證券化在規模和復雜系數上只能算是小學生水平。所以我不認為P2P行業的資產證券化會是下壹次金融危機的始作俑者。當然，如果事情像當初那樣簡單美好，地球也不會那麽危險。除了LendingClub本身的證券化，還有另壹個層面的證券化愛好者在不遠處投來了垂涎的目光。早在2013年，投資P2P已有500年歷史的Eaglewood Capital Management就通過LendingClub將其投資的價值5300萬美元的貸款資產“間接證券化”，並出售給機構投資者。今年4月，傑富瑞集團(Jefferies Group)透露，正在與LendingClub合作，將其平臺上的6543.8美元+0.5億美元貸款打包成債券向市場發行，而據媒體報道，高盛也有興趣。當越來越多的投行開始涉足P2P貸款證券化，當違約風險通過層層復雜的金融產品遠離家門，當“去華爾街取經”變成了“去找華爾街”，我感覺自己的樂觀情緒受到了影響。
證券化最大的問題來自於道德上的危險，即如果我可以增加風險，增加收益，但不用承擔後果，我會瘋狂追求風險。在LendingClub的商業模式中，平臺本身只是壹個皮條客，並不能保證黃世仁同誌的資金安全。我們知道LendingClub是通過收取代理費來盈利的，所以無論楊白勞是否會違約，LendingClub都有足夠的動力擴大平臺上的資金規模。但為什麽LendingClub似乎很在意信用問題，設計了嚴格的審核流程？很簡單。如果在這個平臺上違約，如何吸引家裏有點余糧的黃世仁來投資？黃世仁有壹個非常好的門檻，好嗎？所以這樣壹來，LendingClub和投資人的利益本質上還是壹樣的。
但是現在，國內有余糧的黃世仁已經成為壹個高飛的高盛。高盛將貸款證券化，賣給了壹家遙遠的冰島銀行。銀行還把它作為理財產品賣給了在格陵蘭海捕魚的漁民喬大爺。老實本分的喬大爺可能根本沒聽說過P2P。他只知道買了壹個高等級(份額)的低風險產品，每個月都有利息賺。此時的LendingClub和最終的風險承擔者喬大叔，相距甚遠；那麽平臺只會做壹件事，就是降低標準拼命吸收借款人來增加手續費收入，風險都默默給了不明真相的喬大爺。就是這個配方的壹壺狗血，引爆了次貸危機。但即便如此，我還是不認為P2P會造成當年次貸的災難，因為評級機構無論如何也不可能給無擔保的債務憑證極高的信用評級，除非他們明確表示自己很無恥。
至此，LendingClub商業模式中的所有主角和戲份都已加入，我們原有的冰淇淋模式也逐漸豐滿，用壹張圖來概括:
如果非要給上面的模式圖加壹個靈魂點綴，那我覺得應該是信用。LendingClub自始至終沒有任何承諾，投資人還是趨之若鶩。他們感興趣的無非是這個平臺的信用:我相信妳反復強調的透明度，相信妳貸款審核機制的有效性，相信證券化後違約風險的分散，相信妳不會賣給我壹個檸檬(次品)。我相信我自己不是喬叔叔。這也是為什麽當LendingClub將壹筆價值2200萬美元的貸款賣給壹家機構投資者時，公司創始人兼CEO不得不辭職，公司股價不得不暴跌——公司的靈魂受到了壹萬點的傷害。LendingClub董事長斯科特·桑伯恩(Scott Sanborn)表示:“我們的業務完全依賴於信貸，現在發生的問題與我們的核心價值觀背道而馳。”這壹惡性事件也讓監管層對P2P行業沈睡的龍眼怒目而視，司法部的調查也隨之而來。
在後拉普蘭什時代，LendingClub的第壹步應該是暫時忘記擴大貸款量，專註於贏回投資者的信任。P2P行業在華爾街的催化下前進的太快了，現在真的是該放慢腳步，加強自身修養的時候了。5月，LendingClub在美國市場的最大競爭對手Prosper宣布裁員四分之壹，另壹家著名P2P平臺OnDeck也下調了今年的增長預期。但所有這些跡象是否預示著P2P行業的終結？我不這麽認為。正如P2P專業人士Anthony Hsieh的評論:“妳有過很多不理智的行為，但其實市場環境的收緊其實是好事。妳會看到整個市場會變得更強。”而且我們很高興看到美國的P2P行業正在走向成熟。
利益披露:作者在發表時不持有LC頭寸，並且不打算在72小時內持有LC頭寸。
這篇文章寫得很馬虎。如有不足之處，請指正。
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